Unibrew/Sydbank: Investeringscase vendt helt på hovedet

Royal Unibrews opkøb af det finske bryggeri Hartwall sender en regning direkte til de nuværende investorer i det danske selskab og vender investeringscasen på hovedet, fordi det betyder et midlertidigt stop af udbyttebetaling og aktietilbagekøb frem til 2015.

Sådan lyder vurderingen fra Morten Imsgard, der er Unibrew-analytiker hos Sydbank.

- Som jeg lidt havde frygtet på forhånd, så er det virkelig noget af en mundfuld for Unibrew at skulle sluge så stort et bryggeri. Det betyder, at investeringscasen vender 180 grader fra et uhyre stabilt cash flow er det nu en helt ny investering, hvor man skal indregne integration af et stort opkøb, og hvor aktietilbagekøb og ordinært udbytte også stopper i 2014, siger Morten Imsgard til Ritzau Finans og uddyber:

- Fra at være en af de bedste udbyttecases på den danske fondsbørs, går det lige pludselig helt i stå. Så hvis det er det, man har købt aktien for, så får man et chok her til morgen. De nuværende aktionærer betaler for det her opkøb på kort sigt, men så får man det forhåbentlig tilbage på lidt længere sigt.

Kigger man på købsprisen på 2,8 mia. kr. - svarende til omkring halvdelen af Royal Unibrews aktuelle markedsværdi - er det hverken voldsomt dyrt eller voldsomt billigt, vurderer analytikeren. Men dog en højere pris, end han umiddelbart havde håbet på.

- Sammenligner man med andre opkøb ligger det nogenlunde på linje med tilsvarende køb målt på multipler. Det er på ingen måde billigt, men det er heller ikke skræmmende dyrt. Det, som jeg havde håbet på, var, at Unibrew kunne melde ud, at man havde fået Hartwall for en slik, og det mener jeg bestemt ikke, at man har. Det er nogenlunde den forventede pris, siger Morten Imsgard.

I første omgang fastholder Royal Unibrew de udmeldte finansielle forventninger til regnskabsåret 2013, men varsler, at opkøbet - logisk nok - vil styrke bryggeriets toplinje. Også allerede i 2013. Derfor kan der komme en justering af forventningerne senere på året.

På indtjeningen er udviklingen dog umiddelbart modsatrettet på kort sigt, og derfor sænker Unibrew sine forventninger til EBIT-marginen på mellemlang sigt til 13 pct. fra tidligere 14 pct.

På lang sigt er der dog mulighed for, at Hartwall kan blive en god forretning for Royal Unibrew, vurderer Morten Imsgard.

- Omsætningen styrkes på den korte bane, men det gør indtjeningen næppe. På den lange bane kan det være et godt køb, men udbyttehistorien er i hvert fald forstyrret, fordi man i stedet skal bruge en masse penge på at integrere opkøbet. Casen er blevet markant mere langsigtet for investorerne, siger han.

Royal Unibrews position som toer i Danmark giver dog bryggeriet gode muligheder for at videreudvikle Hartwall, som også vil give Unibrew en andenplads i Finland, hvor Carlsberg - ligesom i Danmark - også er markedsledende.

- Der er mulighed for at forbedre forretningen fremadrettet. Hartwalls indtjening er ikke lige så stærk, som Unibrews er i Danmark lige nu, så der er muligheder. Unibrew er desuden en rigtig fornuftig toer i Danmark, så forudsætninger for at drive det her videre på det finske marked er til stede, siger Morten Imsgard.

/ritzau/FINANS

Mikkel Kvols +45 33 30 03 35 Ritzau Finans, E-mail:finans@ritzau.dk, www.ritzaufinans.dk